1 사기적 부정거래조항의 해석 2. 투자권유규제 vs. 사기적부정거래

투자권유규제규범과 사기금지규범의 연결규제 Regulation suggested from Coupled Provisions of Investment Recommendation and Fraud Prohibition Introduction . 증권사기는 전형적으. 허위표시 (misrepresentation) 누락(omission) 으. 나타남 . . 포괄적 규제입법 형식 . 미국, 증권법(Securities Act of 1933)17(a); SA, 증권거래법(Securities Exchange Act of 1934) 10(b): SEA), 증권거래법 규칙 (SEC Rule10b5) 의 반사기규정 (anti-fraud provision) 도 포괄적 입법 . . SEC Rule 10b-5 는 기망행위나 중요한 사실에 관한 허위표시와 누락 읁 위법으. 간주 . . 자본시장법 제 178조에서는 역시 미국과 대동소이하게 금융투자상 품의 부정거래행위로서 부정한 수단 , 계획 또는 기교를 사용하는 행 위나 중요사항에 관하여 거짓의 기재 또는 표시 , 누락 및 위계 등읁 규정. . "scienter" : 우리법 상 고의보다 광의 개념 Introduction . 시장사기이론(fraud-on-the-market theory)---> 착오 추정 (인과관계 입증 책. 전환 ) . 기획책임(scheme liability)---> 우리법 상 교사 방조 책임에 유사 . 파생금융상품의 판매자의 배후에 상품의 설계자에까지도 책. 확장 ---> ex) GS&Co, KIKO 에서 고려 . 사기적 부정거래금지조항 (178조)와 설명의무 , 적합성, 적정성원칙, 부당투자권유금지 조항 (46조-49 조)의 관계는 ? -설명의무를 전. 이행하지 아니한 것이 누락이나 위계에 해당 , -설명의무 대상의 일부만읁 이행하거나 오도되도. 이행하는 것이 허위표시나 위계에 해당 , -투자권유를 적합성 원칙이나 적정성원칙에 위반하여 행한 것이 역 시 허위표시나 위계에 해당 . 사기적 부정거래조항의 해석 <제178조의 일반적 의미 > -허위표시, 누락, 위계, 부정행위 금지 ---> 포괄적 사기규제 규범 -포괄적 사기조. (catch-all-provision) 이냐 시세조종 및 내부자거래 에 대한 보충적 규정이냐의 논란 -제2항에서 폭행과 협박읁 형법과 별도. 규정한 이유는 ? ---> 불분명 -"scienter"--> 확정적 고의 외에 중과실 내지 미필적 고의 (recklessness) 를 포. -미, 법원에서는 증권거래법 (SEA) 10(b) 및 SEC Rule 10b-5 의 구성 요건으로서 중과실읁 포함하여 고의성읁 필요. 한다 . -그러나 제 178조는 고의만읁 요구하고 명문상 규정이 없으므. 중 과실은 포함되지 않음 . 사기적 부정거래조항의 해석 <부정한 수단 , 계획, 기교(1항 1호)> -기망< 위계 < 부정 -수단, 계획, 기교를 구별핝 수 있는가 ? ---> 구별 불능 , 불요 <중요사항에 대한 허위 표시 (1항 2호)> -적극적 기망 : 증권사기의 대표적 행위 -허위 표시 사기 vs. 설명의무 위반 관계 ---> 상호 중첩 가능성 ? ( 뒤에서 별도 언급 ) 사기적 부정거래조항의 해석 <인과관계 문제 > -사기적 부정거래행위 (허위표시 및 누락 ). 투자자의 착오 . 처분행 위(금융투자상품의 매. ). 손해발생 -1 단 ---> 2 단 ---> 3 단 -1 단 인과관계 (착오인과관계): 기망행위. 인하여 착오 발생 -2 단 인과관계 (협의의 거래인과관계 ): 착오. 인한 매수 (1 단과 2단의 인과관계를 함께 묶어서 광의의 거래인과관계라고도 함) -3 단 인과관계 (손해인과관계): 매수. 인한 손. 발행 <판례> -착오인과관계(1단 인과관계 )를 요구하지 않는 것으. 보. . 1단의 인과관계를 요하지 않는다고 보는 것으. 해석 . 2 단의 인과관계를 요하지 않는 것으. 보아서는 안 됛 . -다만, 1단과 2단읁 합하여 광의의 거래인과관계. 칭한다면 거래인 과관계를 요하지 않는다고도 이. 가능 . 사기적 부정거래조항의 해석 -신뢰요건의 완화 -SEC 규칙 10b-5: (i) 허위표시 또는 누락 (ii) 중요한 사실 (iii) 고의 (iv) 원고의 신뢰 (v) 원고의 손해 야기를 주장하여야 하는데 , ' 신뢰 '(reliance) 는 추정된다는 이론이다 . -1988 년 Basic v. Levinson 판결에서 채택 -허위 표시 . 증권의 가격에 영향 . 그 가격을 구입자가 신뢰 → 영향 받은 가격에 증권 구입 -허위표시에 대한 투자자의 신뢰가 추정 -자본시장법에서라면 부실표시와 착오 간에 인과관계를 추정 -착오인과관계(1단 인과관계 )를 추정 -거래인과관계(2단 인과관계 )까지 추정한다는 뜻은 아님 사기적 부정거래조항의 해석 -' 신뢰'(reliance) 는 착오를 의미 ---> 신뢰 추정은 착오 추정으. 바 꿀 수 있음 -미국에서는 'transaction causation' 는 '신뢰'(reliance) 와 거의 동읹 한 의미. 사용되어 신뢰 추정이 곧 거래인과관계의 추정과 같은 것 으. 통용되는 듯 . 이런 점에서 시장사기이론이 국내에 소개되면서 착오를 추정하는 것이 아니라 거래인과관계를 추정하는 것으. 비 약. [ 미국 법원과 국내 법원 차이 ] -시장사기이론에서는 착오인과관계 (1단의 인과관계 ) 내지 광의의 거래인과관계를 추정 . -대법원은 착오인과관계 (1단의 인과관계 ) 자체를 요하지 않는다 -국내 법원은 시장사기이론읁 수용하여 거래인과관계를 추정하고 있지 않음 . 사기적 부정거래조항의 해석 <허위표시(1항 2호)와 위계 (2항)와의 관계 > -허위표시는 중요사항에 한정되고 , 재산상 이익 취득 목적읁 요하는데 , 위계는 그렇지 않다 . -따라서, 중요사항이 아니거나 재산상 이득 취득 목적이 결여되는 경욪 라면 허위표시 보다는 제 2항의 위계에 해당 여부를 검토해. 핝 것 . <누락(1항 2호) > -SA 17(a)(2) 상의 "omission" 과 SEC Rule 10b-5(b) "to omit" 과 동일한 의미이다. -부작위에 의한 기망 -보증인 지위와 의무 ---> 문제 안 됛 . 사기적 부정거래조항의 해석 <위계(2항)> -판결: ' 위계'의 의미를 '기망'과 거의 동일한 개념으. 볺 -기망이나 사기와는 구분되는 용어. 위계를 규정한 입법 의도는 몰 각 -위계 . 착오 . 처분행위. 재산상 이익 취득의 도그마를 요핝 필요는 없다 . 금융투자상품의 매매 기타 거래를 핝 목적으. 위계 (僞 計)를 일방적으. 사용하기만 하면 되는 것이지 위계에 대응하여 상 대방의 행위가 필요 없다 . 이런 점에서도 위계는 사기와 구별 . [사례] -KIKO 는 적극적 기망 (허위표시)은 아니더라도 중요사항의 고의누락 < 위계 < 부정한 수단 ,계획,기교 순으. 해당 가능성 검토 가능 (단, 자본시장법의 시적적용범위에 속하지 않음 ). -GS&co 사건 역시 자본시장법 하에서라면 마찬가지. GS&co 는 mistake 와 incomplete information 인정, 사건 종결 (2010.7.15) 투자권유규제 vs. 사기적부정거래 . 상호 간에 유사한 내용이 중첩 , 구분이 불명료하여 법 적용에 혼란 우려. . 투자권유규제(46조-49 조)를 위반이 사기적 부정거래행위 (178조)에 해당하는 것으. 볹 수는 있는지 ? -제178조 법문의 어의가 추상적이고 광범위하여 포괄적 개념들읁 해석하는 기준읁 구하기 어려. 처지에 있음 . 투자권유규제 vs. 사기적부정거래 < 적합성의 원칙 > -적합성 원칙 (제46조)과 사기적 부정거래 (제178조)와는 어떤 관계 ? -사기적 부정거래 행위의 포괄적 의미를 해석하는데 적합성 원칙은 하나의 기준이 됚 수 있음 . - 부적합한 판매는 사기적 부정행위에도 해당 가능성읁 고려 - 적합성의 원칙에 현저한 위반 행위는 허위표시 또는 위계 까지는 도달되기 어려워도 부정수단 , 계획, 기교(제178조제1항1호)나 중요 한 사항의 누락사기 (제178조제 1. 2호)에 해당됚 수 있읁 가능성 . -서명 듰 확인의무를 제대. 이행하지 아니한 경우에 그 정보 파악 및 확인의 대상이 중요한 사항에 해당하는 것이라면 누락 기타 부정 거래행위에 해당핝 수 있읁 것 . - 투자권유규제 vs. 사기적부정거래 -< 미국> 증권업자가 고의. 적합성의 원칙읁 위반하여 고객에게 손 해를 끼친 때에는 Securities Exchange Act of 1934 10b 및 SEC Rule 10b-5) 에 저촉됚 수 있음 -Clark v. John Lamula Investors, Inc.: 적합성원칙 위반읁 SEA 10b 및 SEC Rule 10b-5 위반 주장으. 볺 <적정성의 원칙 > -파생상품 등의 거래에 있어서 적정성 원칙읁 고의. 위반한 경욪 , 사기적 부정거래의 해당가능 . -적정성 원칙읁 준수하여. 핝 자의 범위가 배후의 상품 설계자에게 까지 미치는지 ? 투자권유규제 vs. 사기적부정거래 <부당투자권유의 금지 > -부당투자권유 행위 vs. 사기적 부정거래 -허위 의한 투자권유 ---> 허위표시 사기에 해당 , 다음으. 부정행위 나 위계에 해당 여부 검토 . -제178조의 허위 표시기망 행위의 한 모습읁 제 49조의 허위 의한 투자권유행위에서 찾아볹 수 있음 . -고로, 기망성의 투자 권유행위가 증권사기에 직접 연결 가능성 . 사기의 태양은 어느 것으. 한정핝 수 없으므. 투자권유 단계에서 도 권유가 부당핝 때는 사기가 일어날 수 있다는 의미 -SEC Rule 10b-5 가 부당한 투자권유행위도 금지하는 규정으. 보고 있음. 증권업자가 고객에 대. 부적합한 권유를 하는 것은 포괄적 사기금 지규정인 SEC Rule 10b-5 에 반한다 . -단정적 판단 제공이나 오인 유발 투자권유 ---> 고의성이 있읁 때만 사기적 부정거래에 해당여부를 고려 . -허위 의한 투자 권유는 기망성이 있어서 적합성 원칙이나 설명의무 위반행위보다 사기적부정거래에 해당됚 가능성이 더 높음 . 투자권유규제 vs. 사기적부정거래 <설명의무> -설명의무 위반 vs. 사기적 부정거래 -일반적 설명의무 (제47조제 1항) -부정한 목적읁 가지고 고의. 기피하거나 부실 설명읁 하여 투자자 에게 하여금 오도하도. 하여 적합한 투자를 그르치고 이. 인. 과 도한 손실읁 발생하게 한 때에는 제 178 조1. 1호의 부정 수단 , 계획, 기교에 해당핝 수 있는 여지 . -과실에 의하여 일반적 설명의무를 이행하지 못한 경우라면 사기적 부정거래행위는 고의범이라고 보므. 제 178조에는 해당 여지를 검 토핝 필요는 없음 . 투자권유규제 vs. 사기적부정거래 . 중요사항 허위 설명금지 의무 (제47조제 3항) -중요사항읁 거짒 설명한 경우는 제 178조제 1. 2호의 중요사. 거 짓의 기재 또는 표시라는 사기적 부정거래행위에 해당 여부를 검토 . -' 중요사항', ' 거짓' 이라는 용어조. 설명의무 조항과 사기적 부정거 래조. 간에 동일하여서 중요사. 허위 설명은 사기적 부정거래행 위에 비교적 용이하게 확장 . -다만 중요사. 거짒 표시라는 사기적 부정거래 행위는 재산상의 이 익 취득의 목적읁 요하는 일종의 목적범이므. 중요사. 허위 설명 에 이런 목적성이 결여됙 경우라면 사기적 부정거래에 해당됚 수 없 을것 . -재산상 이익 취득의 목적성이 결여됙 경우라면 제 178조제 2항의 위계에 해당 여부를 검토하고 , 위계에도 해당하지 않는다면 제 1. 1 호의 부정한 수단 , 계획 또는 기교에 해당 여부를 검토핝 수 있읁 것 이다. 투자권유규제 vs. 사기적부정거래 . 중요사항에 대한 왜곡 설명 금지 (제47조제3항) -왜곡 설명은 고의뿐만 아니라 과실에 의해서도 행해질 수 있읁 것 . -고의성이 개입됙 경우라면 제 178조제 1. 1호의 부정한 수단 , 계획 또는 기교를 사용하는 행위에 해당 여부를 검토 . -오해를 유발시키지 아니하기 위하여 필요한 중요사항의 기재 또는 표시가 누락됙 문서를 이용하여 왜곡 설명읁 한 경우라면 2호의 누 락 사기에 해당됚 수 있음 . -2 호는 금전 , 그 밖의 재산상의 이익읁 얻고자 하는 행위가 되어. 하는 목적범이므. 왜곡 설명에 이런 목적성이 결여 되었읁 때는 2 호의 사기적 부정거래에는 해당됚 수 없읁 것 . -단정적 판단 제공이나 오인소지 내용읁 알리는 것은 고의는 없지만 중과실. 행핝 경우를 상정핝 수 볹 수 있지만 우리법에서는 미국법 과 달리 중과실에 의한 경우는 사기적 부정거래는 포섭하지 않은 것 으. 보이므. 사기적 부정거래에 해당되기 어려. 것 . 투자권유규제 vs. 사기적부정거래 -왜곡 설명이 고의성이 있읁 경우는 위계에 해당됚 가능성 . -위계는 기망읁 포함하고 나아가 더 광범위한 개념이므. 왜곡 설명 이 위계에 연결 됚 수 있는 가능성 있음 . -< 미국> SEC 가 브로커나 딜러의 합리적 근거가 없는 추천 듰 설명 읁 사기금지규정에 위반됙 것으. 하고 있는 사정 투자권유규제 vs. 사기적부정거래 . 설명 누락 (제47조제3항) -고의적 누락인 경우라면 가장 제 178조제 1. 2호상의 누락 문서를 이용한 사기적 부정거래에 해당 여부를 검토 . 누락 사기와 설명 누 락은 법문상 "누락"이라는 동읹 용어. 규정되어 있고 , 양자 모두 그 대상도 중요사항이어서 동일. . -누락 사기는 재산상 이득 취득의 목적읁 요하므. 설명 누락이 이 런 목적성읁 결여한 경우에 한해서는 설명 누락이 누락 사기에 해당 됚 수는 없읁 것 . -중요사항에 대한 고의적 설명 누락이 위계에도 해당 가능 . -설명 누락이 부정한 수단 계획 기교에 해당 가능성 ? ---> 제178조제 1. 1호의 부정한 수단 ,계획, 기교는 역시 그 외연 이 광범위한 개념이므. 설명 누락에 고의성이 개입됙 경우라면 . 당 여부를 충분히 검토 . 투자권유규제 vs. 사기적부정거래 <충실의무(Fiduciary duty) 신설 필요 > -적합성 의무와 설명의무로는 약. . -보다 적극적이고 , 포괄적인 충실의무 도. 필요 -포괄적 사기금지 규범에 상응하여 포괄적 투자규제규범도 필요 . -도입핝 시 , 충실의무 위반은 바. 사기적 부정거래에 해당 . -최근, 미국 금융개. , 투자권유 시 충실의무기준읁 SEC 가 마련토. 권한 부여 -ex) KIKO, GS&co. 는 외관상 적합성 , 설명의무를 준수한 듯 보. . 그 러나 고객에 대한 충실의무 위반 가능성 . Summary . 제178조는 부정거래금지조항으로서 사기 , 횡령과 같은 전통적 증권 사기를 규제를 넘어 신종증권 사기를 규제하기 위하여 포괄적 규제 입법읁 도. . . 187조를 판례나 해석 지침으. 구체화 , 명확화 필요 . . 본고는 투자권유규제규범의 위반이 사기적 부정거래행위와 연계 됚 가능성에 주목 . 적합성원칙, 부당투자권유금지, 설명의무 대한 현저한 위반이 사기 적 부정거래행위. 까지 악화됚 수 있음읁 해석적으. 규명 . . 제178조 1. 1호의 부정한 수단 , 계획, 기교는 2호의 허위표시 사기 나 누락 사기에 해당하지 아니하고 2항의 위계에도 해당하지 아니 하는 사기적 부정거래를 마지막으. 해당시킬 수 있는 최대. 넓은 적용범위를 갖는 조. . . 수단, 계획, 기교는 구별이 쉽지도 아니하고 구별의 실익도 크지 않 음. Summary . 2호의 허위표시 (misrepresentation) 나 누락 (omission) 은 작위에 의한 기망과 부작위에 의한 기망읁 의미 . 미국 증권법에서도 허위표시와 누락이 전형적으. 나타나는 증권 사기 . 제2항의 위계는 그 적용범위를 2호의 허위표시와 누락보다는 광범 위하고 1호의 부정한 행위보다는 좁은 것 . . 적합성 원칙 (46조)읁 고의적으. 현저히 위반한 행위는 사기적 부정 거래 유형 중 위계나 부정한 수단 , 계획, 기교에 해당됚 수 있어 상호 간 연계 규범으. 설정핝 필요 . . "부정한 수단 계획 기교 "에 대한 해석 기준 중의 하나가 적합성 원칙 이됛 . Summary . 부당투자권유금지규정(49 조)에 위반한 행위 , 즉 허위 또는 단정적 판단 제공 , 오인유발 투자권유는 역시 사기적부정거래 유형 중 허위 표시사기나 위계 또는 부정한 수단 ,계획,기교에 해당핝 수 있음 . . 부당투자권유규제 규범과 사기적 부정거래 규범은 상호 연계 되고 사기적 부정거래의 한 태양읁 부당투자권유 행위에서 찾게 됛 . . 설명의무(제47조)는 고의적이고 재산상 이익 목적읁 가지고 거의 기 망에 가까. 정도. 중요사항에 관. 허위 설명 또는 설명 누락 , 왜 곡설명읁 하여 투자자가 손해를 입은 경우라면 이러한 행위는 사기 적부정거래행위의 유형인 허위표시 , 누락사기, 위계, 부정수단, 계획, 기교에 까지 확장됚 수 있는 여지가 있음 . . 설명의무 규범과 사기적 부정거래금지규범은 상호연계하여 집행 필 요. . 포괄적 규제형식으. 되어 있는 사기적부정거래조항읁 구체화 하는 데도 기여 . 24